京东方再掀MBO波澜

2004年5月29日，京东方科技集团股份有限公司（000725，以下简称京东方科技）发布公告，其第一大股东京东方投资股份发展有限公司（以下简称京东方投资）的股东发生变更，北京智能科创技术开发有限公司（以下简称智能科创）自中关村百校信息有限公司（以下简称中百校）手中受让原由中国华融资产管理有限公司（以下简称华融）持有的京东方投资的43.75%股权，成为京东方投资的第二大股东。至此，名不见经传的智能科创一举间接持有上市公司京东方科技23.25%的股份。

收购过程
2003年7月作为京东方投资第二大股东的中国华融资产管理有限公司在其网站上公告了一条股权拍卖信息，拍卖的标的为其持有的京东方投资的43.75%的股权。2003年京东方科技一系列的海内外收购，使它在二级市场的表现稳步走高，华融似乎找到了一个套现的大好机会，然而事情的走向并非市场所预料的那样，由多家有实力的产业投资者共同协议投资收购，而是由招商银行提供融资支持的中百校以1.6亿元的代价购得近5亿元的权益。可以看出，华融在这笔交易中并没有实现预想的收益。中百校与招商银行的这笔贷款交易由北京市国有资产经营有限责任公司为其提供贷款担保。就在中百校与招商银行，招商银行与北京市国有资产经营有限责任公司签署一系列协议的第二天，也就是2003年12月29日，智能科创便与北京国资公司签署了《股权质押协议》，约定由智能科创将其持有的京东方投资43.75%股权中的占总股本的29%的部分以标的股权的名义质押给北京国资公司，为其给中百校的提担提供反担保，至于智能科创如何一跃成为京东方投资的股东，局外人无法知晓，这是此次交易的迷局之一。
2004年1月12日，中百校完成将持有的京东方投资的股权过户给智能科创的工商变更手续。事实上，交易到此并没有结束。作为一个注册资本只有300万且没有任何实质实业产生利润的智能科创如何获得资金来完成此次收购呢？这是此次交易的又一迷局。在与中百校完成股权过户手续后，智能科创即向浦发银行提出了1亿元的贷款申请，双方在签署《贷款协议》和《股权质押协议》的同时，北京国资公司又一次出手援助，就先前与智能科创签署的《股权质押协议》，再次与智能科创签署了一份《解除股权质押协议》，在智能科创收到浦发银行的贷款后，将其支付给中百校，然后由中百校支付给它的贷款行--招商银行。交易到此才算全部完成。不难看出，这京东方的这次MBO中，招商银行、浦发银行、北京国资公司在其中起了决定性的作用，没有他们的帮助，京东方不可能在短短半年不到的时间里将交易顺利完成。

交易后的思考
1、MBO在中国一直是个比较敏感的话题，最重要的原因就是内部人控制问题。 公司股权的交易转让是资本市场最重要的活动之一，京东方投资的股权转让本可以是一项正常的资本交易，然而，细翻智能科创的股权构成，才知晓这是京东方科技管理层的一次持股交易。通过这次交易，京东方科技管理层顺利实现对上市公司的间接持股，这在中国被普遍称为管理层收购（MBO）。严格意义上讲，中国的MBO与西方发达国家的MBO有本质的不同。
首先，MBO产生的动因有根本的不同。在MBO起源的欧美等国，它的出现主要解决公司股权过分分散造成的代理成本问题。而中国的MBO根本的动因在于它能够满足中国产权改革中少数人的利益需求，成为中国完成产权改革的工具之一。
其次，中国的MBO与欧美国家的MBO在实施效果上也有很大差异。欧美国家的公司经过管理层收购（MBO）后，公司股权分配将会重新洗牌，原来的大多数公众公司（上市公司）往往会因此而下市，从而解决股权过分分散造成的投资者与管理者之间的代理问题。而对于中国实施MBO的公司，其整体的股权并没有很大改变，只不过一部分股权由一个利益主体转移到另一个利益主体，在公司治理结构上并没有很大改观。据国内一些学者的研究，中国实施MBO的公司，在这前后，公司的经营状况并没有出现明显改善。MBO的实施只是保障和实现了一小部分人的利益。 2、在中国现有股权结构和投融资环境下，管理者收购（MBO）如何才能保证中小投资者的利益？
首先，从监管体系上来说，监管部门除了要保证一个合理的资产定价外，对于涉及上市公司的管理层收购，是否可以考虑设定收购的最低股权比例，比如30%。即管理层收购的标的股权只有达到这一底线以上，才可以进行。这样，就可以避免一方面管理层要收购，另一方面为了回避监管，想方设法回避要约收购底线，从而使中小投资者在管理层收购中只是处于被动接受的、利益得不到保障的局面。
其次，投融资体制的改革也是保障中国管理层收购（MBO）能够以更透明、更公平的方式进行的关键因素之一。